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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：渚

　　5月29日
，广州市易鸿智能装备股份有限公司（以下简称“易鸿智能”）首次向联交所主板提交上市申请，国泰君安融资及东方融资（香港）担任联席保荐人。

　　相比数年前的融资估值 ，易鸿智能当前估值明显回落
，不少早期投资者选择离场，实控人还因历史对赌履行股份补偿义务 。就在本次递表的一个月前 ，易鸿智能突击聘请在国泰海通有着11年任职经历的涂志文
，出任公司董秘、财务总监等多个重要职务，而国泰海通恰是公司联席保荐人之一
。

　　经营层面 ，易鸿智能原本的视觉检测业务日渐式微
，如今基本靠锂电装备业务支撑，营收高度依赖宁德时代 ，一旦行业进入下行周期
，经营压力可想而知。除此之外，公司存货余额持续攀升 、周转天数远高于行业平均水平 ，招股书数据又接连与合作客户
、自身官网信息出现矛盾，从经营基本面到信息披露
，这家企业的上市之路，争议不断 。

　　突击聘任原国泰海通高管出任CFO兼董秘

　　易鸿智能成立于2014年 ，是全球领先的机器视觉与智能装备、AI解决方案核心供应商
。公司深耕新能源锂电池生产领域多年
，依靠“三驾马车 ”（机器视觉 、AI能力平台
、智能装备），以研发创新锤炼标杆技术 ，打造极具竞争力的差异化产品矩阵。

　　自成立以来
，易鸿智能已完成数轮融资，募集资金逾5亿元 。只不过 ，公司上一轮融资还停留在2022年5月的D轮
，彼时估值达20.6亿元
。

　　然而，时隔4年之久 ，易鸿智能如今的估值已大幅缩水。2026年2月
，多名投资者以远低于前次融资的价格突击入股 。

　　其中，三亚榕泉以总代价4941.40万元 ，向海富成长、粤财源合 、共青城云涌
、中比基金合计收购3.68%股权；嘉兴源慧益弘以总代价574.26万元，向海富成长、共青城云涌合计收购0.43%股权
。交易完成后
，海富成长 、粤财源合
、共青城云涌、中比基金均退出易鸿智能股东行列。

　　上述交易中，海富成长与中比基金转让股权对应的估值均为8.63亿元 ，相较前次融资的投后估值缩水58%
，其余股东转让股权对应的估值则较前次融资上调约10% 。本次股权转让的整体估值约为13.43亿元，较前次融资缩水34.8%。

　　易鸿智能对此解释称 ，估值下调的主要原因是两家基金已进入退出阶段
，为实现及时明确的退出，同意按原始投资成本作价处置其所持公司股权
。

　　公开资料显示 ，海富成长与中比基金均由海富产业投资基金管理有限公司管理。两支基金分别成立于2016年8月4日 、2004年11月18日
，存续期分别为10年、28年，其中海富成长已进入清算期 。

　　值得一提的是 ，海富成长曾于2022年6月集中减持套现2800万元
，算上本次交易合计实现收益约4109.6万元，而其2021年的初始投资成本为2800万元 ，账面投资回报46.77%
。此外，中比基金实现投资回报55.43%。

　　根据D+轮投资协议
，若易鸿智能未在规定时限内提交上市申请，或未完成合格首次公开发行 ，相关投资方均有权要求王刚（董事长兼执行董事）
、张权（执行董事兼总裁）、赵哲（前执行董事）及肖圣端（执行董事兼副总裁）回购补偿其所持有的全部或部分公司股份 。

　　今年5月10日
，上述对赌条款触发，王刚 、张权
、赵哲及肖圣端按零代价将其所持合计121.78万股股份转让予百咖地坤、新动力 、源慧睿泽创业投资等17名投资方
。

　　截至IPO前 ，王刚及张权为一致行动人
，合计持有易鸿智能32.43%股权，现为公司控股股东 ，待公司上市后将成为单一最大股东集团。

　　值得玩味的是
，易鸿智能执行董事
、副总裁、首席财务官 、董事会秘书兼联席公司秘书涂志文，跳槽自国泰海通 。而公司本次IPO的其中一名联席保荐人 ，恰好是国泰君安融资——国泰君安国际旗下专门的6号牌持牌主体
。

　　2015年4月至2026年4月
，涂志文在国泰海通投资银行部下属新能源产业部任职长达11年，先后出任高级副总裁
、董事等多个职务。就在易鸿智能提交IPO申请的一个月前 ，其突然从国泰海通离职，并于当月火速加入易鸿智能
，整个过程堪称无缝衔接 。

　　此外，国泰海通还间接投资了前文提到的海富成长 ，通过海通开元持有其11.87%的合伙份额
。按投资比例计算
，国泰海通已落袋为安487.81万元。

　　七成收入依赖宁德时代

　　财务数据显示，2023至2025年 ，易鸿智能分别实现收入2.94亿元、3.94亿元 、5.52亿元
，归母净利润87.9万元
、5302.7万元、6935.3万元，净利率分别为0.30% 、13.46%、12.56% ，最近一期出现小幅回落 。

　　易鸿智能的核心业务分为两类
，锂电池智能装备与机器视觉检测解决方案。收入快速增长背后，易鸿智能正全面转向锂电装备赛道
。

　　2023至2025年 ，易鸿智能机器视觉检测解决方案的收入占比分别为59.1%
、46.4%、12.9%
，呈逐年下滑趋势，其中2025年贡献的收入同比大幅减少60.88% ，且毛利率同比暴跌26.4个百分点，原有第二增长曲线基本失效。

　　锂电池智能装备的收入占比则从32.7%大幅攀升至83.6%
，2025年贡献的收入同比大幅增长155.03%，且毛利率也从3.1%快速提升至27% ，成为拉动公司业绩增长的核心驱动力 。

　　但易鸿智能的业务越聚焦锂电装备
，对头部电池厂的依附度就越高，风险进一步集中
。

　　2023至2025年 ，易鸿智能自前五大客户产生的收入分别占各期总收入的98.7% 、97.2%
、94.4%
，始终维持在90%以上。其中，最大客户宁德时代贡献的收入分别为2.53亿元、2.64亿元 、4.19亿元 ，分别占公司总收入的86.0%
、67.1%、75.8%

　　锂电装备属于典型的强周期行业
，业绩跟随锂电池厂商的扩产节奏 、资本开支，以及下游新能源汽车
、储能行业景气度波动 。当锂电行业产能过剩、头部企业放缓扩产节奏 、削减设备采购预算时 ，公司主营收入会直接失速
。如今无第二业务缓冲
，周期下行阶段经营压力会被显著放大。

　　据易鸿智能所述，公司已交付予电池制造商及新能源汽车公司的货品仍列作存货 ，直至客户确认验收为止，导致资产负债表内持有大量存货
，从而延长存货周转期 。

　　2023至2025年，易鸿智能的存货周转天数分别为788天
、690天、534天
。截至2025年底 ，公司存货余额高达6.78亿元
，较上年底大幅增长32.28%。

　　本文选取6家同样聚焦锂电池智能装备的上市公司，作为易鸿智能的可比公司 ，分别是先导智能 、赢合科技（维权）、利元亨
、誉辰智能、金银河 、信宇人（排名不分先后） 。2023至2025年
，可比公司的平均存货周转天数分别为320天
、413天、443天，存货变现效率明显强于易鸿智能
。

　　此外 ，易鸿智能通常只有在客户验收或保修期届满后才能收回全部款项
，导致应收账款及应收票据余额持续大幅增长。2023至2025年，公司应收账款及应收票据周转天数分别为126天 、78天
、97天 ，2025年出现较大反弹；应收账款及应收票据期末余额分别为6923.7万元、9025.8万元 、1.94亿元
，分别占当期收入的23.55%
、22.91%、35.18%，2025年同比提升12个百分点以上 。

　　销售及研发数据与公开资料“打架
”

　　2023年与2024年 ，易鸿智能的主要客户还相对稳定。但到2025年，公司客户结构大洗牌
，四名新进客户均在2024年或2025年才与公司开始业务往来，合作时间较短
。

　　其中 ，东博智能2025年贡献收入3030.1万元
，位列第三大客户。而据东博智能年报披露，其2025年向易鸿智能的采购额为2446.12万元 ，与前述数据存在584万元的差异 。

　　根据易鸿智能披露的收入确认政策
，公司销售锂电池智能装备及机器视觉系统，仅在收到客户出具的验收证明后才会确认收入
。这意味着 ，即便东博智能已经收到公司交付的设备
，与公司确认收入之间也必然存在时间差。

　　那么问题来了，易鸿智能2025年确认的销售收入为何明显高于客户当期的采购金额 ，是否实际收到了客户出具的验收证明？是否存在跨期确认收入的情形？

　　此外
，兰考县纯锂新能源科技有限公司为易鸿智能2025年的第四大客户，当年贡献收入2330.9万元 ，占公司总收入的4.2% 。值得一提的是，易鸿智能持有其母公司纯锂新能源科技有限公司（以下简称“纯锂新能源”）少于2%的股权
。

　　除了招股书披露的销售数据与客户公开的采购数据不一致以外
，易鸿智能的研发数据也和公司官网展示的信息存在较大差异。

　　据招股书披露，截至2025年底 ，易鸿智能共有737名员工
，其中研发191人 、质量控制及交付235人 。但官网显示，公司总员工800+ ，其中研发团队300+
、交付工程师400+
。

　　易鸿智能招股书披露的研发团队人数为何远低于官网？是否存在为美化财务报表突击裁员的情形？